金融危机是信用危机-《贪婪、欺诈和无知：美国次贷危机真相》书评

　　

　　用鸡屎做鸡肉沙拉

　　如果有人告诉你，用鸡屎做鸡色拉，你一定会觉得这是世界上最恶心的事情！然而这并不是哪个粗俗人说的话，这是美国次贷行业的一个销售经理对这个行业的描述。《贪婪、欺诈和无知：美国次贷危机真相》一书的作者理查德.比特纳曾经是凯尔那抵押公司的合伙人，在抵押贷款行业干了14年。他通过亲身经历告诉我们次贷行业是一个充斥着形形色色的人和各种丑恶现象的灰色世界。在这里，信用恶化、监督失责、市场混乱、机制失调、信息不对称、道德风险等等，不一而足。


'


　　置身行业外，你可能觉得美国的抵押贷款行业制度设计非常完善，甚至是环环相扣，互相牵制，不可能出现这么大的危机。借款人想要贷款买房子，必须找到经纪商，经纪商负责审核贷款人的贷款资格和信用记录。经纪商将贷款人的信息交给贷款公司，贷款公司对经纪商提供的资料进行核实，再次对贷款人的资格进行审查。通过审核后，贷款公司闭合贷款并将它们出售给投资机构，投资机构将这些贷款打包成证券，当然它还会对之前的环节进行复核，如果发现任何问题，将保留要求贷款公司回购的权力。接着评级机构对这些证券评级，证券投资者根据评级决定是否买入证券。

　　然而事情并不是像人们想象的那么美好，通过深入了解行业行为参与者的动机及其互动机制，我们不难发现，整个行业从头到尾都存在问题，这些问题说轻点就是做得不到位，说重点就是玩忽职守。通过梳理整个过程、仔细检查每一个细节，我们发现从借贷人、经纪商、贷款公司、投资机构，到评级机构，几乎每个环节都有可能存在问题。

　　并不是所有的借款人都是善类，在次贷行业，你有可能遇到三教九流的人，从脱衣舞女/舞男、囚犯、皮条客到暴徒，虽然他们仅占贷款人的小部分，但是毕竟存在。还有相当大部分人是因为过去复杂的经历而出现了信用问题，例如失业、收入来源不明等等，他们最终通常都会找上次贷公司。这些借款人之所以成为次贷借款人主要是因为他们信用评级太低。在美国有很多个人征信服务公司和信用评级机构，例如Equifax、TransUnion和Experian专门收集、出售个人信用数据，根据这些数据计算个人的信用评分。信用评分是衡量一个人信用风险的标尺，评分在620分以上的借款人被归到标准类贷款或者Alt-A贷款行列（他们符合房利美或者房地美的规定）。次级贷款人的信用评分范围是500-620分，低于500分的借款人完全不合格。次贷借款人基本上都具有以下某一类特点：偿贷缓慢、信用低、生活坎坷、不幸遭遇、高风险。一般情况下，美国次贷的违约率高达20%。

　　经纪商是次级贷款的主要操纵力量。有个数据显示，美国的经纪商只完成25%的优质级贷款，但却制造了超过50%的次级贷款。据称，在次贷行业，所有经纪商提交进行审批的贷款文件里，有超过70%带有欺骗性，因此经纪商说的一切和做的一切都需要两次复核和确认。经纪商为何如此爱撒谎呢，这主要是由经纪商的收入结构决定的。经纪商每做成一笔贷款的收入取决于他们对借款人的收费以及他们贷出的利率水平。因此，经纪商最希望看到的结果是找到那些信用较差的借贷人，并以较高的利率水平闭合贷款。为了尽可能多的闭合贷款，经纪商会总会想方设法向贷款公司说明借款的好处，从各个角度来推进贷款业务，这无疑增加了贷款的风险。贷款公司通过收入、就业和信用记录只能了解借款人的大部分情况，但是仍然存在披露未尽的信息。如果披露这些信息有可能导致贷款被拒，从而影响经纪商利益，他们会选择闭上嘴巴、缄默以待。有时候，为了使贷款顺利闭合，经纪商甚至会操纵贷款。例如伪造或者篡改贷款人的收入证明，诱导合格的贷款人申请浮动利率的抵押贷款，或者干脆赤裸裸地欺诈，先用低利率和低费率引诱借款人上钩，然后偷梁换柱，在贷款闭合之后立马提高利率水平、上调费用。

　　贷款公司在次贷行业链条当中承担着一个特殊角色的作用，一方面，它要设法识破经纪商和借款人的骗局，将风险化至最小，另一方面，由于贷款公司的客户经理的薪酬也是和业绩挂钩的，因此，他们又倾向于不断提高贷款数额和延长贷款时间。为了提高贷款通过的成功率，贷款公司的客户经理通常会指导贷款人修改信用记录、操纵银行对账单、采取较为冒进的贷款数额和贷款通过门槛。有些客户经理甚至会勾结经纪人共同欺骗贷款公司，为了自己的佣金不惜以牺牲公司利益为代价。另外，为了使贷款对投资机构具有更大的吸引力，贷款公司会迫使贷款人签订提前还款违约协定，将贷款时间拉长；同时，为了将更多的钱贷给需要现金的人，贷款公司会对房价估值睁一只眼闭一只眼，其结果是导致同一套房子交易一次就上涨10%，从而推高房市泡沫。

　　华尔街的评级机构和证券评级机构是次贷行业的下游环节，它们对美国房地产市场的溃败负最主要的责任。投资银行将高风险的贷款打包为证券，同时评级机构将这些证券评估为投资级。投资银行的一大创举就是把简单的抵押贷款偿还资金解剖成多种多样的投资选择权。为了分散信贷风险，投资机构将证券拼凑、肢解，形成一锅融合各种投资工具的大杂烩'抵押担债券（collateralized mortgage obligations,CMOs）、债务担保债券（collateralized debt obligations,CLOs）和贷款担保债券（collateralized loan obligations,CLOs）。不仅如此，一些债务担保证券又以其他一些债务担保债券作为其支持资产，抵押贷款被进一步拆分。通过这一系列操作，抵押贷款已经很难辨认其本来面目，因此评估这些资产的质量几乎不可能。由于美国的证券交易委员会（SEC）规定公司不再花钱订阅评级服务，而是为自己的债务评级支付费用。这就使评级机构与投资机构之间有了利益关系。同时，投资机构提供给评级机构的信息也不足以进行精确的评级。因此评级机构就很有可能作出有利于投资机构的证券评级。以穆迪评定结果为例，80%的证券为AAA级（投资级），另外20%也被评为AA到权益。

　　信用危机摧毁了恐怖的平衡

　　应该说美国的次贷危机本质上是信用危机。在次贷产业链条中，经纪商向贷款公司推荐贷款，贷款公司向借款人提供贷款，投资银行将抵押贷款打包成证券，评级机构为这些证券化产品盖章放行。所有这一切之所以能够顺利运转，都是建立在信用的基础上的。经纪人相信贷款人能够支付每个月的月供，并且相信贷款能改善其境遇；贷款公司相信经纪人所提供的信息是真实的，能反映借款人的基本信用情况；投资机构相信贷款公司的抵押贷款值得长期持有，并且获得稳定的利率回报；评级机构相信投资机构提供的信息真实无误，并且愿意为它背书。

　　次贷行业在美国的高速发展还得益于一系列法律政策安排和金融创新。就法律而言，有三件事具有特别的标志性意义。1980年的《存款机构解除管制与货币控制法案》允许贷款公司收取更高的利率和费用，令次贷贷款合法化。1982年的《可选择按揭贷款交易平价法案》允许使浮动利率抵押贷款（ARMs）和大额尾付金贷款。1986年的《税务改革法案》禁止下调消费者贷款利率，但是允许下调主要住房的抵押贷款利率，从而刺激了对抵押债务的需求。

　　在政策方面，格林斯潘担任美联储主席后，采取了降息的货币政策。美联储降低联邦基金利率的决定让抵押贷款行业发了一笔横财。一方面，格林斯潘将信用成本大幅降低至近乎人人皆可得的零利率，甚至连穷人都能贷款买车买房，使资本市场空前滋润和繁荣。另一方面，格林斯潘都能通过制造更大的泡沫掩盖之前的泡沫，给投资者造成一种市场总能保持平稳发展的假象，从而放松风险意识，甚至滋生赌博心理，从而使资本市场处于恐怖的平衡之中。

　　如果金融监管部门能充当最后的把关人的角色，那么这种恐怖的平衡或许可以维持。可是华尔街的金融创新毁了这一切。在利润的驱动下，华尔街的投资银行将风险抛之脑后了。他们以为将次级债分割、重组、打包以后，风险就可以转移，甚至可以被剥离。事实上，这就是掩耳盗铃。尽管标准-普尔、穆迪、惠誉等评级机构可以给这些垃圾债券评很高的分，但这完全不能改变他们是垃圾债券的事实。在这种情况下，代理人只顾佣金而不管借款人的信用状况如何，贷款公司只为业绩而不管经纪人是否可靠，投资银行只看到次贷债券的暴利而完全忽略风险，评级机构只管给出高分而不用为此付任何责任。于是房产每被交易一次就上涨10%，也就意味着次贷证券凭空涨了10%，只要有下家愿意接手，行情永远看涨！可是逻辑是没有任何东西是永远看涨的，一旦最后接手的债务人无力偿付这高不可企的次级债券，次贷行业的整个利益链条就完全断裂了，于是恐怖的平衡被打破之后就酿成了恐怖的金融危机。

　　信心比黄金贵

　　金融危机爆发以后，领导人最常说的一句话是：'信心比黄金贵！'可以说，信心是金融业存在的基础。人们之所以愿意投资股票证券市场，是相信将来会取得回报，而回报是建立在实业增长的基础上的。金融危机之所以爆发在于证券的价值脱离了实业增长的支撑，人们获得的回报是虚假的回报，而当美丽的泡沫破裂以后，人们的信心也跌到谷底。

　　投资者在股市中最基本的心理状态是贪婪和恐惧。贪婪就是永不知足，利润越高越好，相信永远没有涨停，为了追逐利益的最大化不惜毫无理性地狂赌一把，恐惧会导致与贪婪完全相反的结果，稍微有风吹草动，就毫无理性地卖空，导致股价一泻千里。在股价上升时，人们会贪得无厌，不懂得适时而退；在股价下降时，人们又会心慌意乱，仓促抛售。在贪婪和恐惧的阴影笼罩下，股市通常出现追涨杀跌的非理性从众行为。最根本的原因还是信心的缺失。对自己的判断缺乏信心，对未来的发展趋势缺乏信心。

　　信心因泡沫的破裂而丧失，但是不能因为新的泡沫而建立。信心的恢复从根本上来说是要通过实体经济的增长和金融监管制度的完善来恢复的。金融危机是虚拟经济与实体经济严重失衡造成的。资产的泡沫化使人们对实体经济失去了信心，不愿意将钱投入到实体产业中，而流入股票证券市场和房地产市场为代表的虚拟经济中，导致资产的泡沫化。因此，要重建信心，首先要恢复人们对实体经济的信心，让过剩的资本重新流回实体经济中，为新的产业振兴提供充足的血液。当实体经济得到充分发展后，以此为支撑的股市和证券市场必然水涨船高，从而激活资本市场。

　　在发展实体经济的同时，也不能忽略资本市场监管体系的建设。资本市场要以实体经济为基础，为实体经济的发展服务。以房地产为例，不能完全依靠市场手段来解决穷人的住房问题。尽管提供门槛较低的贷款可以在短期内让穷人买得起房子，但是同时也造成了房贷市场风险的长期化。政府应该承担起一部分责任，向穷人提供廉租房或者限价房。如果资本市场的监管体系失范，投资者为了获取高额利润，必然会产生转嫁风险的冲动。于是就产生了贷款人、经纪人、贷款公司经理、投资银行的经理只追求个人回报而不问风险的各种荒谬行为。过去的金融创新是建立在业绩的基础上的，金融危机发生以后，金融创新应该建立在风险的防范之上。应坚持两个原则：代理人的利益与业绩分开，与风险控制挂钩；金融产品的证券化不能超过两次，且评级机构的收入要与评级行为分开。