没有一次金融危机是完全相同的，但是它们有着共同的因素，有望帮助我们发现并且缓和下一次危机。所有的危机都从流动性过剩开始，接着出现投机热，最终形成泡沫，尔后发生崩溃。历史充斥着这样的泡沫和崩溃。
1996年，危机悄悄地降临东亚，开始影响这个10多年来处处呈现高增长、低通胀的繁荣景象的地区。几乎每个人都把大量资本的输入和风险溢价的降低看作是别人投给他们国家的信任票，而不是灾难的预兆。1997年7月，泰国让泰铢汇率自由浮动；到了10月，马来西亚、印度尼西亚和中国香港已经陷入危机。12月，经合组织成员韩国不得不向国际货币基金组织求助。东亚一些创造经济奇迹的国家受到了猛烈打击，一个又一个国家不断传出坏消息。
而10年后，即经过一段低通胀的全球大繁荣时期之后，发达国家也发生经济滑坡，陷入了危机。2007年，美国次贷危机几乎是悄无声息地慢慢引起全球关注。2008年夏天如同火山突然爆发，每个月发生的事情，规模和强度都在不断升级。在2008年底，全球金融市场的崩溃显然已经严重冲击到实体经济。美国在2007年12月正式宣布进入衰退，而世界其他国家准备面临最糟的局面。人人猜想2009年及其以后可能出现自从大萧条时期以来最严峻的经济状况。
到底出了什么篓子?亚洲金融危机的教训和尔后的改革难道还不够?尽管在理论上，在各机构和市场的认识上都有了巨大的进步，而且自从上世纪90年代中期以来在金融监管结构方面也作了广泛的改革，难道我们还有所疏忽吗?
美国纽约联邦储备银行前行长杰里.科里根(JerryCorrigan)可能是当今全球金融市场中最思维敏捷、才华横溢和分析深刻的思想家和实践家之一。他教我要从3万英尺高度去看问题，先调焦至地面，然后慢慢地上升到300或3000英尺，直到更加清晰地看出问题为止。
在3万英尺高度时，你可以全面看到事情的始末和相关问题，在3000英尺高度时，你对问题的范围会有比较清楚的宏观视角，但是具体情况究竟怎么样了，也许你只有在地面上才能观察到。因此人们应当从微观组织结构的层面去了解导致危机的复杂问题。
而对于亚洲金融危机和当前美国的金融危机来说，二者在表现上的差异不只是在规模方面，更重要的是在复杂性方面。由于这次危机的复杂性，所以我们必须把多维度的根源与原因尽量简化，只研究比较简单、容易理解的一些因素。我们将从制度及演进的视角，在三个层面--历史的、宏观的和微观的层面上考察这两次金融危机。
1历史回顾所给予的财富
伦敦商学院教授约翰.凯(JohnKay)一针见血地指出，市场是自我组织并有路径依赖的社会制度。谁也没有专门设计过市场经济，但是市场的主要参与者之一是政府，政府是产权的所有者、监管者和保护者(在有的情况下还是掠夺者)。这种路径依赖正是我们需要回顾历史的原因，但愿历史的回顾能提醒我们看到自己的愚蠢。
历史是人类生生不息的活动的年表。繁荣和破产，有序和无序，记忆和失忆，周而复始，循环不已。没有一次危机与前一次相同，但是有一些可以应用的普遍原则，忘记这一点就要自担风险。
危机是一个事件，但其发展是一个过程。人类所有活动都是人类不断控制环境的过程。反之亦然。因此，一个国家经济成败与否，归根到底不是看它的自然资源或地理位置是否得天独厚，而要看它的管理是否得法。
如果从比较长期的大历史视角来看，亚洲金融危机正处于亚洲经历了将近两个世纪的衰落之后重新崛起过程中的一个关键性时刻。但是亚洲没有经历过市场和危机的考验，在世界治理中还未能上升到它应有的地位。
这个观点也可从世界货币史角度来阐述。货币学家十分清楚，坚持采用金本位制是多么错误，因为这种坚持造成了通货紧缩，最终导致了上世纪30年代的大萧条。从历史上看，我们现在正处于从单一主导的储备货币(美元)转向两种货币或多种货币储备模式的时代，如同19世纪从两种金属货币(黄金和白银)本位转向金本位一样。我们都知道这种巨变会伴生海啸一般严重的金融危机。货币安排的变动方向是与全球金融力量的变动方向一致的。
日本经济学家曾把亚洲经济增长过程用大雁理论来描述，但日本模式有一个根本性缺陷。它基本上仍旧走双轨增长的道路，受到保护的金融及服务业部门很弱，而制造业和出口部门很强。这好像身体强壮精干，但是心脏--金融系统--并不同样健康有力一样。
这种双轨增长的道路很快受到了严峻的考验。上世纪80年代末日本崛起成为世界第二大经济体，造成了日元可能对美元提出挑战的形势。美日贸易争端导致1985年双方签订了广场协议，结果日元大幅升值，日本国际收支随后出现泡沫，尔后发生数年的衰退。
为了同泡沫破裂后的通货紧缩作斗争，日本向东亚输出了更多的资本，并且把生产转移到东亚，努力在东亚建立日元区。零利率政策产生了日元利差交易。事后回过头来看，大量流动性流入东亚只是在较小范围内复制了日本的泡沫而已。
亚洲国家的决策者没有充分认识到这种资本流入带来的影响。他们本以为鱼和熊掌可以兼得--即使在维持本国货币与美元软挂钩的情况下，也可以既获得资本的流入，又享受无限的繁荣。但亚洲的金融体系虽以美元为基础，却没有最后的美元贷款者，因为美联储和国际货币基金组织都无法或者不愿承担这样的角色。
因此，在1994年爆发墨西哥金融危机、拉美各国通货贬值后，就轮到东亚感受到估值过高的汇率、经常账户赤字、脆弱的金融体系、疲软的公司财务状况和资本流出等方面的压力，最终发生亚洲金融危机了。
1997~1998年的亚洲危机和当前的全球危机之间的关系现在可以看清楚了。由于亚洲市场不足以调节他们过剩的储蓄，所以他们不断积累的储蓄和外汇储备这些'备用轮胎'，基本上都投放到美国市场上去了。他们之所以乐于这么做，是因为美国是世界经济增长的发动机。杜利-加伯-福克茨学派认为，这种安排对双方都有益，是亚洲和美国之间的一种'总收益股权互换'，亚洲向美国提供廉价资金，换取本国劳动力就业的机会。
进而，美国已从世界的商业银行家变成投资银行家了。美国从亚洲盈余国借入廉价资金，拿到亚洲和其他地方重新投资，在举债经营的基础上获取较高的收益。1952年时，美国是净债权国，债权占GDP的10%，到2004年，却成为净债务国，债务占GDP的22%。美国之所以能承受这么多的债务，因为它是储备货币国和'世界银行家'，拥有'大得离谱的特权'。此外，它与不能印发货币去偿还外债的东亚不一样，美国大部分外债都是用美元标价的，所以通过美元贬值，就可把调整的负担转嫁给这些债权的持有国。
但是这种情况是不可持续的。由于消费水平进一步提高，国民储蓄率下降，所以美国变得越来越靠举债度日。在2007年，美国非金融部门债务增加到占GDP的226%，而10年前占183%。金融部门债务差不多翻了一番，从占GDP的64%上升到114%。储蓄率的下降反映在经常项目出现大笔赤字上，2006年经常账户赤字已增加到8570亿美元(占GDP的6.5%)。
形势已经转变，现在应当在世界经济中心作出调整了。不过，由于亚洲是一个大债权人，它还是逃不脱背负美国政府那些负担的大部分。
2宏观的经历--大稳定引起大满足
从3万英尺下降到例如3000英尺的高度，我们就可以宏观地来看问题了。
自由市场思想在1989年登峰造极，这一年日本经济出现了大泡沫，柏林墙倒塌了，在全球市场上有了30亿新工人和消费者。来自中国、印度和前计划经济国家的新劳工使供应学派感到不快，加上贸易自由化、技术生产率的提高和企业经营方式的改进，创造了一个称之为大稳定的高增长、低通胀时期。许多中央银行家把这一点归功于货币政策工具的改进和金融自由化模式的成功。但是正如美国前财政部长罗伯特.鲁宾(RobertRubin)所说的，'几乎谁都没有看到多种因素汇集的结果在某种程度上可以说掀起了一场完美风暴：压低利率、疯狂逐利、大量应用金融工程，以及某些次贷证券被认定为AAA级。'但是像鲁宾这样的领导人应当看到，低利率引发过度的杠杆作用，造成上世纪80年代末日本出现过的房地产市场泡沫几乎故态复萌。
从2001年起，美国联邦储备银行基金年利率始终低于1%，到2007年末，美国家庭和公司的房地产价值增加了14.5万亿美元，达到31.3万亿美元，相当于GDP的226.4%,而2001年末时为GDP的163.5%。这期间房地产增值86.4%。但是在同期，美国家庭债务增加6.1万亿美元，这表明由于财富效应，消费正在大幅度增长。
在美联储于2005~2006年实施紧缩银根的政策之后，房地产价格开始下降，现在我们都知道，在2007年，次级房地产抵押贷款已经显示出违约的迹象。欠债不还开始严重影响有资产担保证券市场的流动性，这一市场本是银行系统流动性的主要来源。完全出乎意料的是，风险并没有通过证券化传导给长期风险持有者(如保险公司和养老基金)，这些投资者反过来把资产担保证券卖给市场，以规避信用风险，由此引发证券价格急剧下跌，使现代批发银行业务的命根子--银行间同业拆借市场失灵。流动性不足迫使银行划减资产的账面价值，呼吁注资，动摇了金融市场的信心。
从2007年到2008年中期，各银行共注销5000多亿美元不良资产，资产损失不断上升。2008年4月，国际货币基金组织估计全球银行亏损9450亿美元，但是到了9月，亏损额增加到1.4万亿美元。一个月后，英格兰银行把估计数翻了一番，增加到了2.8万亿美元。另一方面，努里埃尔.鲁比尼(NourielRoubini)宣称，单是美国银行系统的损失就高达3.6万亿美元，一笔勾销了美国银行系统1.5万亿美元的总资本。显然，损失不仅仅是某种经济损失，更是由蔓延到实体经济的信贷紧缩导致的信贷损失。
美国银行系统如何会陷入这样一种不堪一击的境地呢?我们应当明白，这种形势是全球高度流动性、宽松的货币政策、随意的金融监管和金融工程等因素混合造成的，结果出现了更高级别的金融衍生品危机。正如亚洲金融危机的根源在于杠杆作用过度和监管套利，如今的危机根源在于形成了缺乏监管的'影子银行系统'，它由一系列不可靠的假设支撑着。当人人争先恐后地想撤出市场时，我们看到了一片惊慌不安，最终在2008年下半年变成了全球性金融崩盘。
3微观组织机构的混乱
既然我们已研究了历史和导致目前我们处境的大背景，那么现在我们如何辨别许多复杂和相互矛盾的具体事实呢?
寻求轰动效应的人喜欢把危机说成是阴谋。在危机展开的过程中，我常常问自己，本来是否能够做更多的工作，去阻止亚洲金融危机中一系列事件的发生。但是我越深入地研究市场，越认识到市场中发生的事件是自发性质的。并不是只有一个策划者--相反也许有许多人密谋策划，用这种或那种方式去影响金融风暴，有的人是蓄意的，有的人是精心算计的，还有的人是恣意而为的，他们的相互作用造成亚洲危机像海啸一样出现。无论世界上最杰出的人才，还是世界上经济规模最大的国家，都无法阻止危机的爆发，因为这些危机已经不仅是经济性质的，而且是政治性质的了。
早在2200年前，中国法家韩非子已经把当代那些关于治理的分析都概括过了。国家治理或帝王统治之策只有两个杠杆--奖励和惩罚，这就是激励机制。所有治理的主要问题是统治者的利益和官员的利益不一致，这是构成委托-代理问题的最早表现。最大的问题在于透明度，或古代贤哲所理解的形式和实质上。为了确定适当的奖励和惩罚，统治者需要衡量绩效、区分形式和实质的明确标准。
韩非子观点之精辟是令人惊叹的。治理要靠三个因素：法、术、势，即法律、实施程序以及个人意志。法律和程序在付诸实施前不过停留在理论上而已。最终决定是否实施或推行某种政策仍取决于个人的意志。就治理而言，如果领导人不愿意克服重重障碍(包括拥有既得利益的官僚的顽固反对)，去推行并非皆大欢喜的改革，那么再好的政策也无用。
概括地说，如果发展和变革是一种过程，包括了政策和制度演进的许多步骤，那么我们需要一种能管理这些复杂步骤的程序。而经济和社会各不相同，并且十分复杂，所以我们无法找到一种万能的解决方案。然而，通过共同的搜索和浏览信息的过程，可以得出共同的原则、共同的目标和合意的结果。
所有机构(或人类组织)都有八个共同的组成要素，它们一直在不断变革和演进。这些要素包括：价值观、信息、激励手段、标准、结构、流程、规则和产权。我们可以用一幅生命树的图来加以描述。价值观念是这棵树的根。人类怀着共同的价值观加入组织，保护他们的产权，减少风险和交易成本。信息交换和产权交易是组织机构的命脉。透明度一直是人类组织机构的重要元素，因为唯有透明，才能够获取信息和知识，判断制度是否公平、有效和进步。如果信息不透明，产权有可能被盗窃或滥用，导致不公平、无知及最终的社会停滞、不平等和脆弱。在树生长时，必须有结构、流程和规则，使用标准、知识和激励手段。但是我们必须明白，每棵组织机构树都在自己的环境中生长，同时与其他组织机构树争夺空气、水和养料。
这种以达尔文进化论对待危机和机构生存的观点表明，在出乱子时，例如金融危机中发生的那种情况，正是组织机构树的这些组成部分的缺陷，即人们之间、机构之间或者机构与市场之间复杂的相互影响造成了混乱无序。我们必须在市场和机构整个(网络)背景中考察它们。
所有这一切与亚洲危机和眼下正在持续的全球性信用危机有何联系呢?
亚洲危机是一个饶有趣味的话题，因为亚洲某种程度上已成为没有国界的地区，大量资本流进流出，并且受到复杂的金融衍生产品和不断变化的世界秩序的影响；危机是对亚洲治理水平的一次考验。这场危机暴露出政策制定者和金融监管者的毫无防备，他们被困在国界正日益模糊的思维定势中。但是危机使亚洲从净借贷者转变为净储蓄者，同时日本率先实行了零利率。筹资成本近于零的流动性充溢，大大激发了金融衍生产品创新和杠杆作用的涌现，而这种情况只有在货币政策执行不严和金融监管缺失时才会产生。
从这个背景来看，目前这场从次贷问题开始的危机，也是对全球治理水平的一次考验。各国中央银行和监管当局正在努力应对他们觉得匪夷所思的全球资本的流动和冲击。我的看法是，美联储可能没有认识到，它不只是世界上最强大国家的货币--美元--的中央银行，它在道义上还负有为世界上其余国家稳定基本局势的责任。
中国人有句老话，叫'第一代人创造财富，第二代人守住财富，第三代人挥霍财富'。以前尼古拉.康德拉捷夫(NikolaiD.Kondratieff)的一个周期大约长60年，而我们自从1929年大崩溃以来已有78年了，婴儿潮出生的一代--我就属于这一代--平均预期寿命也是78岁左右，这可能并非巧合。我们已经放纵玩乐过，现在必须为此付出代价。要找出谁该挨批，我们只有自己照照镜子。
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