高收益债券将掀起真正的并购革命-《高收益债券与杠杆收购：中国机会》书评

'杠杆收购(LBO)和高收益债券（high yield bond）这两个词对于中国的产业金融界人士乃至一般受过经济学基础教育的学生来说早已不再陌生。早在20年前，国内的专业杂志上已有相关的介绍。这次由中国并购公会组织编写的这部书稿中，汇集了多年来国内外在杠杆收购和高收益债券方面的核心理念和操作案例，在重温历史的过程中让我们再一次加深了对杠杆收购和高收益债券这一对资本市场孪生兄弟的认识。当然，本书并不是一部关于并购工具的教科书，在我看来，比起旧梦重温，探查中国资本市场、金融市场的气候和土壤并为未来市场的创新与活跃提供一种全面社会意义的读本，才是本书的真正价值。而这种价值在作者对历史与现实淋漓尽致的剖析和富有激情的思辨中得到了完美的体现。
在国外高校的并购课堂上，杠杆收购通常是与高收益债券、管理层收购和员工持股等放在一个章节里来讲授的。LBO的起源与以KKR为代表的财务收购者以及美国公司私有化的进程密切相关，在西方世界经历的5次并购浪潮中，杠杆收购主导了20世纪80年代的第4次并购浪潮，在经历了盛极而衰的沉寂之后，又在90年代的第5次并购浪潮的后半期风云再起。作为杠杆收购的资金来源和推波助澜者，高收益债券与之可谓同生死、共荣辱。而实际上，高收益债券的历史更长一些。在早期，高收益债券的名称听起来似乎更直接一些：低等级债券（low grade bond），其名称客观地体现了其不过是一种市场需要的风险和收益的组合而已，然而这些在当时被称做垃圾的东西，在20世纪80年代创造了华尔街的奇迹，也把米尔肯（Michael Milken）这样的高收益债券大王送上了顶级投资银行家的宝座。
和'贪婪的10年'里充斥着敌意收购的喧嚣和惊人的杠杆比率相比，90年代后杠杆收购的衣钵传人正以一种更为理智和收敛的姿态来继续这个资本的游戏，并在高科技产业的整合和制造产业的升级中发挥了重要的作用。更有意义的是，他们已逐渐将主战场转移到美国以外的地方。人们自然会问：杠杆收购和高收益债券的光环在中国这样一个欠缺市场化融资环境和有效公司治理的新兴市场里，究竟能否闪烁出智慧的光芒？所谓的'中国机会'真的存在吗？
中国改革开放已过30年，但是从经济结构调整的角度看变化并不明显，尤其是在全球经济的价值链中始终处于低端环节。加快推进经济结构调整和增长方式的转变，是'十一五'的重要战略任务之一。而要提升我国企业和产业的可持续竞争力，靠单个企业的自我积累或者仰仗行政手段无异于缘木求鱼。正因如此，一场金融资本和管理资本的联姻也就随之而来，而具有中国特色的上市公司股权分置改革则无疑是为这场婚礼奏响的美妙礼炮。全流通市场的形成为并购打开了大门，企业收购的主体、收购动机和收购方式将趋向多元化，企业并购成本将会大大降低，特别是敌意收购和反收购有可能越来越多地出现，这无疑为杠杆收购和高收益债券提供了绝好的舞台。
关键是，这一切将完全借着市场的力量来推动，其结果不仅将会极大地提升中国资本市场的深度和广度，催生一个多层次的债权市场，而且将会潜移默化地推动监管体制的改革，从而掀起一场自下而上的、真正的'并购革命'。同时，在这场革命中，因地制宜、扬长避短将是避免20世纪80年代末西方发生的悲壮的一幕重演的最好方式。
这里我想特别强调的观点是，对中国本土企业而言，'中国机会'绝不仅仅存在于国内这一个市场：近年来，对自然资源的需求、高储蓄率和产能相对过剩以及顽固的贸易保护主义正在迫使我们的企业家们必须着眼于另一个市场、另一种资源。在全球化的背景下，中国企业必须学会以经济资源的全球配置为基点，将自身的产业嵌入全球的价值链中，以获取可持续发展的资源和全球化的利益。事实上跨国并购已经成为中国企业对外投资的主要方式：根据J P 摩根的一项统计，2000～2005年，中国企业已公布的对外收购总额从18亿美元增至62亿美元，复合年增长率为28 4%。另据中国商务部的统计，2005年境外并购类投资占同期对外投资总额的比例达到54 7%。近年来以联想、海尔、中海油等为代表的企业发起的一系列海外扩张活动，其规模和影响力已达到前所未有的高度。但即便如此，我们也很难认同中国已经拥有真正具有世界影响力的跨国公司。个中原因之一就是我们还缺乏一些高明且高效的金融工具。与既往简单地收购一座矿山、几间厂房不同，大规模的国际化并购不仅考验企业的融资能力，同时对并购后的管理整合和激励约束机制的建立也提出了很高的要求，这些需求将会直接地推动包括杠杆收购和高收益债券在内的并购工具的应用。我想这正是出版本书的重要意义之一。
《百年并购》的作者盖斯特（Charles R．Geisst）曾说，并购是华尔街中支配着所有其他游戏的高级游戏。而我想说的是，尽管本书对并购和债券市场的深奥游戏仅仅作了初步的介绍，但仍是人们观赏和参与这一高深经济领域资本活动的一本很好的指南。需要这本指南的不仅是从事并购业务的专业人员，对那些希望学习现代金融资本运作和公司扩张战略的企业领导者来说，这同样是一本合适的参考书。